Foto boa, filme ruim

“Seja ganancioso quando os outros estão com medo e tenha medo quando os outros estão gananciosos”

Warren Buffett[1]

Sumário executivo

Mercado Global

Em junho, a economia norte-americana acumulou novas evidências de desaceleração. A dúvida que permeia o mercado é se a economia está caminhando para um pouso suave e saudável ou para uma possível recessão
Os dados de inflação mais recentes mostraram uma melhora substancial em comparação com as divulgações anteriores, com o CPI e o Core PCE registrando quedas e ficando abaixo das expectativas. O mercado de trabalho permanece robusto, mas com sinais de desaceleração
Apesar dos recentes sinais de desaceleração, o Fed se diz confortável com a atual política monetária, mas reconhece os riscos de uma política restritiva e afirma estar pronto para responder a fraquezas na economia

Mercado Local

No Brasil, apesar de a realidade corrente ainda ser positiva, a retomada do ciclo de cortes de juros parece cada vez mais distante devido à deterioração das contas públicas e à crescente tensão entre o Banco Central e o Poder Executivo
A forte depreciação do Real em relação ao Dólar e aos seus pares emergentes refletiu a piora na percepção de risco sobre a condução da política econômica e deverá ter impactos negativos nas expectativas de inflação

Nossas visões

Nos Estados Unidos, acreditamos que a combinação de normalização do mercado de trabalho, inflação convergindo para a meta e atividade desacelerando deve dar mais fôlego para o Fed iniciar cortes de juros nos próximos meses
No Brasil, os ruídos políticos e a piora na percepção de risco sobre a política econômica continuarão pesando sobre os ativos domésticos e a melhora no sentimento do mercado depende do anúncio de medidas concretas que reforcem o compromisso do Governo com a responsabilidade fiscal
Apesar desses desafios, vemos uma combinação favorável de mercado desalocado, valuations atrativos e posição técnica saudável. Com isso, aumentamos nossa posição em Bolsa para aproveitar o pessimismo excessivo do mercado; vemos oportunidades em títulos pré-fixados de médio prazo e títulos longos ligados a inflação, e mantemos uma abordagem conservadora na alocação de crédito privado

Estados Unidos: Aguardando o momento certo

Crescem os sinais de que a política monetária mais restritiva do Fed está influenciando a economia norte-americana. Desde o mês passado, acumulam-se evidências de uma economia com menos ímpeto, com diversos dados econômicos surpreendendo negativamente a uma velocidade historicamente alta, o que vem contribuindo para uma desaceleração da inflação. Com os sinais de desaceleração cada vez mais evidentes, a dúvida que permeia os mercados é se a economia norte-americana está caminhando para um pouso suave ou se esses sinais indicam uma possível recessão.

Desde o trimestre passado, quando a economia apresentou um crescimento anualizado de 1,4%, bem abaixo da média dos últimos trimestres, as expectativas do PIB para o segundo trimestre vêm sendo revisadas para baixo. De acordo com os números mais recentes dos modelos de previsão (nowcast) dos Fed de Atlanta e Nova York, a economia americana deverá crescer 1,5% ou 1,8% (anualizado) no próximo trimestre, respectivamente, mantendo a tendência de desaceleração econômica.

Assim como no mês passado, junho também foi marcado por uma melhora substancial nos dados de inflação em comparação com divulgações anteriores. Enquanto o CPI trouxe novamente dados positivos, desta vez abaixo das expectativas do mercado, o Core PCE, principal indicador de inflação da economia, registrou a leitura mais baixa desde novembro de 2020, quando os preços começaram a subir. Esse progresso nas métricas de inflação é essencial para dar mais confiança ao Fed para iniciar o ciclo de cortes de juros. Olhando para frente, acreditamos que essa tendência de convergência da inflação continue nos próximos meses.

O mercado de trabalho, por outro lado, permanece robusto, embora esteja começando a apresentar sinais de desaceleração. O JOLTS, um dos principais indicadores de emprego nos Estados Unidos, apresentou uma alta levemente maior do que a esperada no mês, mas grande parte da criação de vagas veio do setor público, enquanto as vagas de emprego no setor privado seguem diminuindo – atualmente nas mínimas dos últimos três anos. Além disso, o número de vagas de emprego abertas por desempregados segue convergindo para níveis mais normalizados, em linha com os níveis pré-pandemia, corroborando a ideia de que o mercado de trabalho está se normalizando, e não desacelerando fortemente.

Entretanto, um risco adicional para o mercado de trabalho americano é que essa normalização se traduza em uma escalada no nível de desemprego. Apesar de o patamar atual de 4,1% ainda ser baixo historicamente, a taxa vem crescendo nos últimos meses. Se o mercado de trabalho continuar desacelerando e/ou o desemprego aumentar, esses movimentos podem ser gatilhos importantes para que o Fed acelere o rumo da sua política monetária.

Apesar dos sinais recentes de desaceleração econômica e inflacionária, o Fed ainda parece confortável com a atual orientação da política monetária e aguarda novos dados para sentir mais confiança de que esse cenário realmente está se configurando. Ainda assim, diversos membros do FOMC vêm ressaltando que o Fed precisa estar pronto para responder a fraquezas da economia, e que uma queda adicional na demanda pode elevar o desemprego em vez de apenas reduzir as vagas de emprego.

No geral, interpretamos as recentes divulgações e os comunicados do Fed como positivos para a dinâmica atual da economia norte-americana, indicando que a economia está caminhando para um nível mais saudável de crescimento e não vemos riscos de recessão no momento. Na nossa visão, essa combinação de sinais de normalização do mercado de trabalho, inflação convergindo para a meta e atividade desacelerando deve dar cada vez mais fôlego para o Fed iniciar o ciclo de cortes de juros nos próximos meses. Além disso, vemos o reconhecimento dos riscos por parte do Fed como uma sinalização importante, indicando que a mudança de reação parece estar acontecendo.

Brasil: O (auto) impostor

Enquanto a economia norte-americana caminha para um patamar de crescimento mais saudável e um cenário de juros mais baixos no curto prazo, o Brasil segue em uma direção diferente, apesar de a atual situação econômica ser bastante positiva.

A demanda interna permanece robusta, impulsionada pelo aumento do emprego e da renda, com indicadores do mercado de trabalho apresentando sinais positivos: taxa de desemprego no menor nível desde 2014 e salário real em trajetória ascendente. O Brasil se encaminha para o quarto ano consecutivo de crescimento econômico forte, com as previsões do PIB sendo constantemente revisadas para cima, mesmo com o impacto do choque no Rio Grande do Sul. Além disso, as contas externas seguem favoráveis e as taxas de inflação em níveis historicamente baixos e em queda importante.

Apesar da situação atual da economia brasileira ainda ser favorável, esse cenário parece não influenciar a política monetária, que continua focada nas expectativas de inflação. Em junho, novamente testemunhamos elevações nas expectativas de inflação no Focus tanto para 2024 quanto para 2025, que sobem há oito semanas. Além disso, a recente escalada na taxa de câmbio deve pressionar ainda mais a inflação prospectiva, afetando especialmente os preços dos alimentos e produtos importados. Com base nas declarações do Banco Central, é de se esperar que esses desenvolvimentos pesarão ainda mais na decisão sobre a retomada do ciclo de cortes de juros.

Quanto à política monetária, um dos destaques do mês foi a reunião do Copom, que decidiu, de forma unânime, manter a meta da Selic em 10,50%, conforme amplamente esperado pelo mercado. Embora o cenário base indique estabilidade dos juros no horizonte relevante, a redução dos ruídos entre os membros e a baixa interferência política foram sinalizações positivas para o mercado. No entanto, a crescente tensão entre o Banco Central e o Poder Executivo levanta dúvidas sobre a independência da política monetária após o término do mandato do Presidente Roberto Campos Neto, em dezembro.

Vale ressaltar que as constantes declarações do presidente Lula atacando o Banco Central e se posicionando contra medidas de contenção dos gastos públicos têm acrescentado um fator de risco para os ativos brasileiros, que vêm sofrendo ao longo do ano e ficando cada vez mais fora do radar dos investidores. Consequentemente, o fluxo de capital de investidores estrangeiros na bolsa acumula seis meses de saídas consecutivas, um fenômeno que não ocorria desde 2019, ano em que a B3 registrou a maior fuga de investidores na história. Além disso, o fluxo de capital de investidores brasileiros no exterior também tem sido substancialmente negativo, com esses investidores retirando capital para investir fora do país.

Esse fluxo também afeta naturalmente o comportamento do Real frente ao Dólar, que teve uma das piores desvalorizações cambiais entre as principais moedas do mundo ao longo do mês. Comparando com o comportamento histórico do próprio Real, a desvalorização atual se assemelha aos níveis de estresse no câmbio vistos em 2015 e 2018. Não obstante, o Real também vem apresentando desempenho muito inferior ante os pares emergentes[2], que deveriam ser expostos a condições internacionais semelhantes, mesmo com um carrego muito alto.

Na nossa visão, a recente pressão nos prêmios de risco e a subsequente sub-performance dos ativos brasileiros decorrem principalmente de fatores domésticos, refletindo a piora na percepção de risco sobre a condução da política econômica e ao ruído auto imposto pelo Presidente da República. Acreditamos que é possível reverter essa situação, mas isso depende exclusivamente da vontade do Governo em entregar um pacote de medidas que atenda minimamente às expectativas do mercado. No início de julho, a crescente incerteza em relação à agenda fiscal do governo foi parcialmente mitigada com o anúncio do potencial corte de R$ 25 bilhões em despesas obrigatórias e a reafirmação do compromisso de cumprir o novo arcabouço fiscal “a todo custo” nos próximos anos. Continuaremos atentos aos desenvolvimentos desse anúncio.

O comportamento dos ativos

Mesmo com o Fed ainda não iniciando o ciclo de cortes de juros, as recentes divulgações de dados econômicos da economia americana vêm alimentando as expectativas de que os cortes nas taxas estão próximos. Com isso, a bolsa americana e os setores mais sensíveis a juros continuam apresentando forte desempenho entre os ativos globais. Nesse contexto, novamente vimos as ações de Tecnologia da Informação e Semicondutores nos Estados Unidos apresentarem as melhores performances do mês, favorecidas pela perspectiva positiva para empresas ligadas ao tema de Inteligência Artificial. Por outro lado, as ações de Utilidade Pública, que vinham sendo beneficiadas pelo aumento da demanda por eletricidade pelos Data Centers, perderam seu forte momentum e encerraram o mês com um dos piores desempenhos.

No Brasil, apesar de estar inserido em um ambiente externo positivo, os ativos domésticos seguem sofrendo. Apesar da leve valorização do Dólar frente às demais moedas, a forte desvalorização do Real foi o grande destaque, acumulando seis meses consecutivos de queda. O Ibovespa, por sua vez, encerrou o mês em alta, rompendo um jejum de três meses de quedas consecutivas, impulsionada especialmente pela volta do fluxo estrangeiro nos últimos dias do mês. No entanto, a escalada do câmbio teve impacto significativo nos retornos em Dólar, levando a Bolsa brasileira a ser uma das piores do mês. Além disso, as persistentes incertezas fiscais e os receios quanto à sucessão no Banco Central continuaram a afetar o prêmio de risco e a performance de outros ativos domésticos, resultando na forte abertura da curva de juros em toda a sua extensão, especialmente na parte intermediária.

Nossas visões

Nos Estados Unidos, uma desaceleração saudável e no caminho certo. Continuamos vendo as recentes divulgações e comunicados do Fed como positivos para a dinâmica atual da economia norte-americana. Embora os sinais de desaceleração sejam evidentes, não vemos riscos de recessão no momento. Em nossa opinião, essa combinação de normalização do mercado de trabalho, inflação convergindo para a meta e atividade desacelerando deve dar cada vez mais fôlego para o Fed iniciar o ciclo de cortes de juros nos próximos meses.

No Brasil, à espera de medidas concretas para melhorar o sentimento. No cenário doméstico, reconhecemos que o ruído político persistente e a piora na percepção de risco sobre a condução da política econômica são grandes detratores de curto prazo dos ativos brasileiros. A recente desvalorização do Real pode impactar significativamente as expectativas de inflação e influenciar a política monetária. Acreditamos que a melhora no sentimento do mercado depende do anúncio de medidas concretas que reforcem o compromisso do Governo com a responsabilidade fiscal, como o anúncio feito no início de julho sobre o potencial corte de R$ 25 bilhões em gastos. Apesar desses desafios, vemos uma combinação favorável de mercado desalocado, valuations atrativos e uma realidade econômica positiva, o que pode gerar oportunidades nos ativos domésticos.

Continuamos seletivos no crédito e táticos nos títulos públicos. Na renda fixa doméstica, temos posições aplicadas em títulos prefixados de médio prazo e títulos longos ligados a inflação. Em crédito privado, nossa posição permanece conservadora quanto ao prazo e ao tamanho total da alocação, bem como aos setores de exposição. Nossa atual exposição está focada em ativos bancários de emissores tradicionais High Grade. Com o mercado de crédito corporativo passando por uma compressão de spreads, preferimos ativos que possam ter boa performance independentemente do ciclo de política monetária, devido ao modelo de negócios das grandes instituições financeiras no Brasil. Na renda fixa global, seguimos aplicados em títulos do tesouro americano com duration mais longo, que devem se beneficiar do fechamento da curva de juros americana.

Uma mudança de percurso na Renda Variável. Acreditamos que a atual combinação de um ambiente de volatilidade e níveis de valuation historicamente baixos, além de uma posição técnica saudável, abre espaço para diversas oportunidades, especialmente em um momento em que o mercado ainda está bastante pessimista. Portanto, aumentamos nossa posição em Bolsa e montamos estruturas de opções para arbitrar o pessimismo exagerado em relação aos ativos de risco brasileiros. Além disso, mantemos exposição a ações brasileiras visando capturar alfa puro via posições long-short não direcionais. No exterior, continuamos com exposição comprada em bolsa chinesa e americana, que mantém uma tendência positiva em Reais, e mantemos uma posição vendida na bolsa europeia.

Nossos fundos

Renda Fixa: Em nossa estratégia de Renda Fixa Caixa, o Persevera Trinity encerrou o mês com uma alta de 0,81% (103% do CDI) e acumula 105% do CDI em 2024, posicionando-se no primeiro quartil entre seus pares. O Persevera Yield, nosso fundo de crédito conservador, teve uma alta de 0,87% em junho (110% do CDI), acumulando 111% do CDI no ano. Já o Persevera Phoenix, nossa estratégia de Renda Fixa Ativa, foi novamente impactado pela abertura da curva de juros doméstica, encerrando o mês com uma queda de 0,53%.

Renda Variável: Nosso fundo de retorno total, o Persevera Nêmesis, se beneficiou do aumento da exposição em bolsa e estruturas de opções, encerrando o mês com uma alta de 2,3%, superando a alta de 1,5% do Ibovespa. No ano, o fundo também se destacou, defendendo-se contra a queda no índice e registrando uma alta de 1,8%, com menor volatilidade. O Persevera Proteus, nosso fundo de ações puro, também superou o índice, subindo 2,1%.

Multimercados: No Persevera Compass, os ganhos nas estratégias de renda variável foram mais do que compensados pelas quedas nas nossas posições em juros domésticos e moedas. Com isso, o fundo encerrou o mês em queda de -0,84%.